近期，随着AI热潮、半导体国产替代和新能源产业链的轮番爆发，市场中关于“科技股估值泡沫”的争论甚嚣尘上。有投资者在社交平台上抛出尖锐反问：“说科技贵的，你们是都没见过当年的片仔癀、海天、五粮液、恒瑞么？”这句看似调侃的质疑，实则直指A股投资史上的一个经典命题——当市场给予高成长赛道以“非理性”溢价时，究竟是泡沫，还是对未来的合理定价？
回顾2020年至2021年初，以片仔癀、海天味业、五粮液、恒瑞医药为代表的消费与医药白马股，曾经历一场史无前例的估值扩张。彼时，片仔癀被冠以“药中茅台”，其股价在2021年7月一度突破490元，动态市盈率飙升至近170倍。一家以中药锭剂为核心的企业，估值达到了科技公司都难以企及的高度。同样，海天味业作为调味品龙头，在2021年初市盈率一度超过100倍，市场为其“酱油茅”的故事买单，全然不顾其营收增速仅维持在个位数。五粮液在2021年2月市盈率突破68倍，恒瑞医药则被赋予“创新药龙头”的光环，市盈率在2021年初达到近百倍，彼时市场甚至为其“仿制药转型创新药”的长期逻辑给出了极其乐观的远期折现。
这些知名“神股”在后来的两年里遭遇了惨烈的估值回归。片仔癀从490元跌至230元附近，市盈率压缩至50倍左右；海天味业从124元跌至34元，市盈率回到30倍；五粮液从高点回撤超60%；恒瑞医药更是跌去了70%的市值。这段历史清晰地表明：没有哪一个行业能够长期维持超百倍的估值，尤其当业绩增速无法匹配估值时，杀估值的过程往往残酷而漫长。
反观当前被质疑“太贵”的科技股，其实已今非昔比。以AI算力龙头为例，部分核心标的市盈率在50-80倍区间，虽然不低，但与百倍以上的消费品相比仍有差距。更重要的是，科技板块正处于渗透率快速提升、国产替代加速的爆发期，其利润增速远超传统消费品。例如某光模块龙头，2024年一季度净利润同比增长超200%，动态市盈率反而因业绩释放而快速下降到合理区间。相比之下，当年的海天、片仔癀在百倍市盈率时期，业绩增速普遍只有15%-25%，明显的“戴维斯双杀”风险早已埋下。
从机构视角来看，以史为鉴更能看清问题本质。深圳某私募基金经理对记者表示：“市场总是从一个极端走向另一个极端。当消费医药抱团瓦解后，资金转向科技是产业趋势使然。现在说科技贵的投资者，往往忽略了成长性的差异。科技股的高估值需要持续的高增长来消化，而非像消费品那样依靠稳定的现金流去支撑溢价。两者估值逻辑本就不在同一坐标系。”
值得注意的是，A股历史上每次风格切换都伴随着对“贵”与“不贵”的激烈辩论。2015年互联网+浪潮中，全通教育、暴风集团等个股曾创下数百倍市盈率，最后证明是纯粹的泡沫。但彼时的科技股缺乏业绩兑现，而当前AI、半导体、新能源等领域已经具备明确的订单和盈利增长，部分龙头公司已进入业绩兑现期。这决定了当下与2015年有本质区别，更接近于2020年消费白马的“合理化高估值”阶段——即只要业绩能追上来，高估值就能被时间熨平。
当然，科技股的波动性远高于消费股，任何估值扩张都伴随着风险。投资者需要警惕的是：那些仅仅靠概念炒作而缺乏技术壁垒、产品落地困难的“伪科技股”，其命运大概率会重蹈当年片仔癀、海天们估值坍塌的覆辙。而真正具备核心技术、处于产业周期上行期的公司，其“贵”或许只是成长路上必经的阵痛。历史不会简单重复，但押注时代主航道的逻辑从未改变。科技到底贵不贵？答案或许不在当下的市盈率数字里，而在于那些生产线上的芯片、数据中心里的算力，以及实验室中悄然绽放的技术突破之中。